Terra & Anchor - “可靠的”庞氏骗局

TL;DR

• Anchor 是 Terra 生态的抵押 PoS 资产借出 $UST 的借贷协议，以近20%的稳定币存款收益率著称
• 以 Anchor 目前的协议收益只能为$UST 存款人提供7.2%的年化收益率，剩余部分需要使用协议的储备金支付
• Anchor 目前的储备金余额约2.7亿 $UST，以目前的消耗速度计算，还可以维持57天
• LFG 依然有能力长期维持 Anchor 的收益水平，Anchor 的收益率将从5月开始逐步下调至可持续水平
• 投资者已逐步形成对 $UST 与 $LUNA 的共识，不会仅仅因为 Anchor 的收益率降低陷入死亡螺旋
• Terra 和 Anchor，虽然很可靠，虽然可以为用户带来收益，但本质上依然是 Ponzi

Terra、$UST、与 $LUNA

相信很多人已经对 Terra、$UST、$LUNA 有所了解，但是这里还是要赘述，以帮助那些对 Terra 生态还不熟悉的读者。首先 Terra 是一个使用 Cosmos SDK 搭建的 Layer-1 区块链，致力于创建推广与 $LUNA 挂钩的算法稳定币的使用。Terra 使用的算法用一句话概括就是，无论何时都可以用 $LUNA 以1美元的价格铸造 $UST，以及无论何时都可以将 $UST 当做1美元兑回 $LUNA。

除了 UST，Terra 其实还提供澳元、加元等法币算法稳定币 | Source: Terra Station

更具体一点，当 $UST 供不应求导致价格上升高于1美元，假设为 $1.05，那么套利者就可以销毁价值1美元的 $LUNA 铸造1枚 $UST，再购回价值1.05美元的 $LUNA，相当于无风险套取了 $0.05 的利润。通过不断重复这样的操作，$UST 的流通量会增加，最终稳定在供需平衡也就是 1$UST=$1 的情况。而 $LUNA 由于不断销毁导致流通量减少，最终会间接导致价格上升。

为什么 $UST 会供不应求，我们可以从他的的供应量分布略见端倪。2021年12月27日，$UST 供应量突破100亿，4个月过去，根据 Terra Dashboard 的数据，这个数字来到了176亿。而存在 Anchor 上的 $UST 从那时候的50亿增长到了125亿。也就是说，从那时起新铸造的 $UST 几乎全都被存在了 Anchor 里。

125亿，如果有黑客把这些 $UST 盗了，那么他可以在福布斯全球富豪榜位列176名，比 Airbnb 的创始人 Nathan Blecharczyk 略胜一筹 | Source: Anchor Protocol 2022.4.19

目光来到我们今天的主题 Anchor，为什么可以吸引这么多的流动性，答案也在上图中，接近20%的 $UST 存款年化收益率。那么 Anchor 究竟是做什么的，为什么能提供这么高的稳定币存款收益率呢？

Anchor Protocol

Anchor Protocol 简单来说是一个抵押 PoS 资产借出 $UST 的借贷协议。用户可以将存在 PoS 质押挖矿服务商的质押凭证包括 Lido（$stETH）、pStake（$pATOM）、以及最近更新 Benqi（$sAVAX）作为抵押品存入 Anchor。由于 Terra 本身也是基于 Pos 共识的区块链，Anchor 也提供质押 $LUNA 的 PoS 质押挖矿服务，存入的 $LUNA 也可以作为抵押资产。存入抵押资产后，用户最多可以借出抵押品价值的80%的 $UST。并且，Anchor 用自己的原生通证 $ANC 奖励抵押借款的用户。另一边，Anchor 将从借款用户手中获得的 PoS 挖矿和借款利息收益分给 $UST 存款用户。

那么20%的年化收益率从何而来呢？Anchor 的收益来源有两部分，借款人抵押的 PoS 资产产生的挖矿收益，贷款利息收益。其合作 PoS 质押挖矿服务协议最新披露的收益率分别为 Lido（3.9%）、pStake（12%）、Benqi（7.2%），而根据 Staking Rewards 提供的数据，质押 $LUNA 进行 PoS 挖矿的收益率约为5.9%。

以截面数据计算，这些 PoS 抵押品每年可以为 Anchor 带来约3.4亿的收入，解决了2.7%的年化收益率。根据目前的利率，近30亿的贷款每年也可以带来约3.4亿的收入。Anchor 的总收入理论上只能为125亿存款提供5.4%的年化收益率，那么剩下的14%谁来提供呢？从 Anchor Protocol 的储备金里扣，换句话说，由 Terra 基金会 LFG（Luna Foundation Guard）付。

3月12日 Anchor Protocol 的收益来源分布，你可能已经看过了，没关系，我们做了新的 | Source: Twitter @DetectiveGrover

我们可以看到 Anchor 的储备金可用时间明显缩短了，虽然时间过去了1个月，但按照上面的计算储备金至少也需要100天才会用完。原因在于 $UST 的存款增速大幅超过了抵押品与 $UST 借款的增速，协议收入增速小于支出增速，导致储备金消耗速度越来越快。

Source: Anchor Protocol 2022.4.19

那么问题来了，别人家的协议都是为了赚钱，Anchor 为什么不光不赚还要把钱送出去呢？我们考虑一下 Anchor 代表的 Terra 生态通过此举获得了什么，我认为主要体现在以下几个方面：

• Anchor 创造了巨大的 $UST 需求，这些需求通过销毁价值 $1 的 $LUNA 铸造1 $UST 的套利机制，最终直接体现在了 $LUNA 价格的提高。$LUNA 已经从一年前不到 $10 的价格涨至 $100 左右，最高时达到了 $116

• 高收益吸引了大量的用户与资金，根据 Flipside Crypto 的数据，Terra 已经有超过40万的月活跃地址。此外，早在2021年12月21日，Terra 就超越了 BNB Chain 成为了 TVL 仅次于以太坊的智能合约平台，这些资金还会吸引新项目开发者以及已有项目将合约部署到 Terra 上

• 用户、资金、开发者，这些都是投资者感兴趣的，LFG 也成功在今年2月获得了10亿美元融资

• 在获得融资的同时，UST 作为稳定币也获得了更广泛的认可，Binance 将在22日下架 UST/BTC 交易对并上架 BTC/UST 交易对。就在写这篇文章时，UST 超越了 BUSD 成为了市值第三大的稳定币

很多朋友可能不理解 UST/BTC 交易对和 BTC/UST 的区别，我简单介绍一下。在交易 UST/BTC 交易对的时候系统会显示“买/卖 UST”，就像去商店购买商品，商店里上架交易的商品是 $UST，而商店认可的一般等价物是 $BTC。因为 UST/BTC 交易对刚上线时，Binance 不认可 $UST 可以作为稳定资产进行交易，而改为 BTC/UST 交易对，可以视为 Binance 正式接纳了 UST 作为稳定币进行交易

• 最后就是 Terra 背后的创始人 Do Kwon 的个人影响力，坐拥着36万 Twitter 粉丝，他似乎有机会取代 Andre Cronje 成为新一任 DeFi 教父

$UST 与 $LUNA 会陷入死亡螺旋吗？

再回到 Anchor，既然他的高收益率不可持续，那如果 Anchor 的储备金用完了，会不会导致流通的 $UST 无处可去、供过于求，最后产生死亡螺旋导致 $UST 和 $LUNA 一起归零呢？我们一步一步来。

用不完的储备金

上面也提到了，Anchor 的储备金有 LFG 付，事实上除了今年2月大家熟知的注资，LFG 已经在去年为 Anchor 注资过1次了，只不过当时 Anchor 没有现在这么多用户，也没有这么有名。

储备金烧的越快，$UST 市值涨的就越快

由于 Anchor 储备金的合约地址是公开的，最近一次的注资交易让我们发现了 LFG 的钱包地址。目前 LFG 钱包地址中还有价值 $2.15 亿的 $LUNA 以及8.45亿 $UST，以上面的计算结果每天需要支出476万 $UST 的利息费用来算，LFG 的钱包余额还可以帮 Anchor 续220天。此外，Terra 团队的钱包地址中还有价值 $280 亿的 $LUNA，如果需要的话，还可以额外帮 Anchor 续超过16年。

降收提案

针对 Anchor 收益的不可持续，社区也提出了不同降低存款收益的提案。其中编号为18的提案提出，根据存入 Anchor 的 $UST 数量将收益分档，具体实施方案为：在18个月内将存入数量在10万至50万之间部分、50万以上部分的收益逐步降低至17.5%与10%。但是该提案对于巨鲸利益的损害过大，很快遭到了巨鲸的一致投票反对，没能通过。

高下立判，Anchor 上至少54.32%的 $UST 存款来自于由持币数超过10万的巨鲸地址 | Source: Anchor Protocol 2022.4.19

而编号20的提案提出，每月根据 Anchor 储备金余额的变化情况提高或者降低存款收益率。具体实施方案为每月底根据当月储备金余额变化率调整存款收益率，存款收益率每次变化不超过1.5%。

举个例子，假设4月底储备金余额较月初减少了5%，那么 $UST 存款收益就相应下调5%，但由于单次变化不得超过1.5%，最终5月开始存款收益率应较4月下调1.5%。若5月底储备金余额较月初增长了0.9%，那么6月开始存款收益率应较5月上调0.9%

这个提案的优点在于可以逐步找到 Anchor Protocol 的收入与支出平衡点，脱离对 LFG 注资的需求，使收益率可持续。同时又不会一次性大幅降低收益率，而是缓慢分多次下调收益率，尽可能地降低对 $UST 供需关系的影响，在供需关系不平衡时为市场消化多余的 $UST 提供时间。虽然远不及18号提案的参与程度，支持方还是以较大优势通过了20号提案。

对 $LUNA 和 $UST 的共识

在过去的1年里，$LUNA 共经历了3次跌幅超过30%的大跌，分别出现在2021年5月、2022年1月、以及2022年4月，我们总结了3次大跌时 $UST 的价格与交易量表现。

What does not kill me, makes me stronger.

我们可以看到，在去年5月的大跌中，$LUNA 价格最大下降了超过70%，$UST 出现了长达10天的脱锚，且整体交易量偏低。此时 $LUNA 和 $UST 的持有者在恐慌中分分抛售，而套利者对 Terra 生态的信心不足不愿参与套利。今年1月份，$LUNA 的跌幅达到了43%，但 $UST 的价格并没脱离与 $1 的锚定。虽然部分投资者认为 $LUNA 价格的下跌会影响 $UST 的价格，但1月19日30亿的 $UST 交易量向我们证明了套利者对 Terra 生态的信心。时间来到本月上半月，$LUNA 的价格从4月5日的 $116 下跌至 $77 附近，跌幅逾30%。但 $UST 的交易量和价格都保持着相对稳定，这是 Terra 生态的投资者、用户在向我们传达他们对生态系统稳定的共识信号。

能获得这样的认可，除了上面提到的用户基础、资金支持、影响力外，包括 Pantera Capital、Hashed、Three Arrows Capital、Jump Crypto 在内的投资机构背书也必不可少。此外，在面对外界对算法稳定币的质疑，选择购买比特币和其他生态资产作为储备资产的积极应对，也为 Terra 带来了更好的口碑。

总的来说，我认为 $UST 与 $LUNA 很难陷入死亡螺旋，或者说不会仅仅因为 Anchor 的收益率降低陷入死亡螺旋。

写在最后

有的朋友可能会问，我开篇不是说要讲一个 Ponzi 吗，为什么写到最后变成了对 Terra、$UST、还有 Anchor 的赞许了呢？没错，Terra、$UST、Anchor 发展得都不错，但别忘了这一开始就是一场 Ponzi。这场 Ponzi 从 Terra 出发，用 Anchor 的高收益率吸引资金进入 Terra、扩大 $UST 需求，推升 $LUNA 价格，最后 Anchor 拿不出来的高收益用 $LUNA 付。但是这些为 Terra 带来了名和利，最终不至于以 Ponzi 的结局收场，正所谓世上最伟大的骗局就是把自己也骗了。我很同意 Rune，Maker DAO 联合创始人的看法，“UST 是一场可靠的庞氏骗局，我很敬佩，但他是建立在一堆泡沫之上的，一旦泡沫破裂价值回归他们很快就会归0”。Terra 目前可靠吗？很可靠。我们可以从中获利吗？也可以。那这一切是 Ponzi 吗？还是。

Do Kwon 著名的死亡威胁就来自于 Rune 的这条推文，我不太喜欢 Do Kwon 这家伙 | Source: Twitter @stanblekwon

很多想看 Terra 生态、Anchor 全面崩盘的朋友可能要失望了，除非，Do Kwon 有一天像 Andre 一样突然离场，或者像以太坊开发者 Virgil Griffith 一样锒铛入狱，亦或者像他自己说的那样，“ded”。