算稳 $FRAX 与 $UST – 不同的道路，同一个终点？

$UST 成为了算稳赛道的新焦点，Luna Foundation Guard（LFG）的建立和用 Bitcoin 作为 $UST 的储备资产更是将 $LUNA 价格推升至新高。$UST 储备资产的建立为这个纯算法稳定币增添了类似抵押品的元素。

在全部目光都聚集在 $UST 的时候，或许这是一个很好的时间点回顾一下 $FRAX 的机制 - 第一个部分算法稳定币。$FRAX 由部分抵押品与部分算法机制合力维持与美元挂钩。在某种意义上，$FRAX 与 $UST 像是从不同的起点出发，向着同一个终点。

算法稳定币机制

Frax 与 Terra 都使用了双通证系统，Frax 由 USD 稳定币 $FRAX 与治理代币 $FXS 组成；Terra 则由 USD 稳定币 $UST 与治理代币 $LUNA 组成。

$LUNA 与 $UST 互相反馈形成稳定币机制，在 $UST 需求上升时，需要销毁 $LUNA 铸造新 $UST；而当 $UST 需求下降时，则销毁 $UST 赎回 $LUNA。

与 $UST 完全依靠双币机制的反馈维持与美元挂钩不同，$FRAX 同时具备算法机制与抵押品。新的 $FRAX 在铸造时需要存入部分抵押品与部分 $FXS ，铸造一个美元的 $FRAX 抵押品所需要的比例由抵押比例决定（Collaterlization Ratio，简称 CR）。

来源：Terra，Frax

在 $FRAX 刚启动时，抵押率设定是100%，每铸造1枚 $FRAX 都由1枚相应的 $USDC 作为抵押品。$FRAX 实际是一个中心化的稳定币。

来源：https://app.frax.finance/

抵押率由 $FRAX 的市场需求进行动态调整。如果 $FRAX 的需求上升，推升稳定币的价格高于$1，抵押率向下调整，$FRAX 这时只需要少于100%的抵押品，出现一部分算法元素。如果 $FRAX 需求下降，稳定币价格低于$1，抵押率向上调整，需要更多的 $USDC 作为抵押品。例如当抵押率为85%时，每一个 $FRAX 由$0.85的 $USDC 作为抵押品，而另外$0.15则是治理代币 $FXS 的算法机制。

来源：https://app.frax.finance/

随着市场对 $FRAX 需求的增加，抵押率随之下降，稳定币机制变得更为依靠 $FXS 铸造与销毁的算法。目前抵押率为85%。理论上，如果市场需求持续的上升，最终 $FRAX 会成为像 $UST 一样的纯算法稳定币。

$UST 的 $BTC 储备

2月，Luna Foundation Guard (LFG) 宣布了价值10亿美元的 Bitcoin 储备，通过配售 $LUNA 来获得资金。尽管这个储备资产没有被称为抵押品，LFG 声明了储备资产用于维护 $UST 的美元挂钩稳定。当 $UST 需求收缩，除了可以铸造 $LUNA 来维护挂钩外，同时可以选择将 $UST 兑换为 $BTC。这降低了算法稳定币的死亡螺旋风险。

以3月11日的145亿美元的市值计算，10亿美元 Bitcoin 储备以及3月5日宣布的潜在的4.5亿美元 Bitcoin 储备，可以被视为10%的抵押率。某种程度上 $UST 成为了部分抵押部分算法的稳定币。

资本利用率不足及死亡螺旋

抵押型稳定币存在资本利用率不足的问题，超额抵押稳定币如 $DAI 需要150%的抵押品铸造 1$DAI，这大大降低了 $DAI 可以被铸造的总量，这种类型的稳定币无法大规模扩张。算法稳定币不存在这个问题，但面临死亡螺旋。

来源：Twitter，@ZeMariaMacedo

$UST 需求收缩时，人们卖出 $UST，协议铸造 $LUNA。$LUNA 吸收了稳定币的波动，因此 $LUNA 的价格越高，整个系统越为稳健。但是如果出现深度的熊市，$LUNA 的价格显著下跌，人们担心稳定币的安全，持续销毁 $UST 并铸造 $LUNA，造成 $LUNA 价格进一步下降的恶性循环，最终导致整个系统的信心崩溃。

大家戏称这就是一个左脚踏右脚，死亡螺旋问题是没有办法解决的，唯一可以缓解的方法是通过不断的扩大稳定币的使用场景，提升需求来推升 $LUNA 价格，让其在熊市有更多的空间来作为缓冲。所以我们看到 $LUNA 依靠 Terra 自己建立的一系列 DeFi 应用来扩大稳定币使用场景，包括最为重要的 Anchor Protocol。

部分算法部分抵押稳定币在资本效率及稳定性上都要比纯抵押型或纯算法型稳定币更好一些。市场对于 $UST 的 Bitcoin 储备做出的正面反应也印证了这种混合型稳定币可能是一条正确的道路。Frax 创建者在2021年4月有一条有趣的 tweet。

来源：Twitter，@samkazemian

如果这是一条正确的道路，那么为什么 $FRAX 没有获得 $UST 这样的关注和热度？这可能源于广泛的应用场景，Terra 作为一个 Layer 1 区块链，其生态上的应用协议几乎全部在为唯一一个目标，增加 $UST 的使用量。

Frax 的策略

Terra 是 Layer 1 区块链，可以为自己打造一个专属的生态促进 $UST 的需求。Frax 作为以太坊的一个应用协议，没有办法采用这样的策略。Frax 似乎找到了属于自己的独特策略 - 资金管理。

Frax 在2021年第四季度启动了 Algorithmic market operations 模块（下称 AMO）。AMO 是一个货币供需调节的机制，具体的细节不在这篇文章的讨论范围。AMO 其中一个目的是将闲置的资金（$USDC & $FRAX）放入 DeFi 协议赚取收益。这包括了 AAVE、Compound、Yearn、以及 Curve 和 Uniswap 的流动性池。AMO 赚取了非常可观的盈利，2022年1月时每日收入大约为50万美元，而最近 DeFi 收益率整体下降的背景下，平均每日收入在24万美元左右。治理通证 $FXS 捕获收入，目前收益率在10%。

FXS APR. 来源: https://app.frax.finance/

由于 $FRAX 目前仍以中心化稳定币作为主要抵押品，没有像 $UST 那样的迫切性大力推动更广泛的应用场景，目前的高抵押率保证了非常安全的稳定币挂钩机制。Frax 侧重于为 $FXS 创造价值捕获的能力，一个更强的 $FXS 在未来可以支撑起更低的抵押率，令 $FRAX 的算法元素占据更主要的位置。