TI Weekly 市场观察: 不确定性、监管与风险控制

“绷紧的弦”：大量的多空信息，大量的不确定性

本周，针对数字资产市场发言的不只是监管机构。从特朗普到马斯克，再到中美洲小国，各方在比特币上的角力，让比特币的币价坐了整整一周的过山车。在5月19日“黑天鹅”事件后惊魂未定的投资者们似乎并未看到风险的边界：大人物们的一句话都会引发比特币以千美元计的波动。

6月7日与8日，市场着实捏了一把汗：先是 FBI 宣布破获勒索团伙利用比特币转账的管道，成功追回赎金，引发了市场对于比特币安全性的广泛担忧；随后，美国“声望颇高”的前总统特朗普，在投资者们热切期待利好消息的时候，突然在访谈中表示“比特币是一个骗局”。在两方双重打击下，市场信心再次受到冲击，比特币价格应声向下突破32,000美元线。这带来了连锁反应：Microstrategy、美图等比特币持有大户战战兢兢，Microstrategy 甚至接近了“最危险的时刻”，宣布再次发债应对。

近7日比特币价格变动图，截至6月11日16：00，来源：tokeninsight.com

然而，市场成交量在当日实际上变动不大。尽管无论是特朗普还是来自各国的监管机构都在频繁针对比特币释放利空，但价格下跌并没有造成恐慌性抛售，7日与8日，比特币市场总成交额仅为139.7亿美元；市场似乎已经预料到了风险的边界，并在价格调整后已经到达了应对位置。

近30日比特币成交情况，截至6月11日16：00，来源：tokeninsight.com

随后，风险边界日益清晰。中美洲国家（巴拿马、萨尔瓦多等）开始对比特币合法化进行提案，乃至首次以法律形式通过将比特币合法化的法案；俄罗斯、伊朗等国纷纷出台对数字资产的有利措施；而巴塞尔协议则将比特币列为“高风险投资品”，而非“非法投资品”。监管已经表明了态度：比特币的交易必须在风险控制范围内，提升市场风险的业务与行为将受到严格限制，在风险得到控制后，支付与交易业务不会受到过多干涉——这就是风险边界。

在得到答案后，不确定性问题得到了解决，市场信心再度回复。比特币成交量大涨，连续三日突破100亿美元，将价格抬升回上周同期水平，同时，周成交量达到675亿美元，成功超越以太坊，再次夺回数字资产市场成交量龙头的宝座。从偏度图看，目前的市场信心处于5月19日以来的最高水平。

比特币期权偏度变动（右侧），来源：gvol.io

专业投资者们也及时调整了对比特币的期望。目前，比特币市场已经进入波动率差震荡阶段，根据以往经验，这往往意味着标的价值可能被低估，但升值空间不明。这对于持有比特币的投资者来说，是一个中性偏利好的消息。但对于投机者而言，这周似乎难过许多：在低波动率下的不确定性使得合约投机者遭遇了明显的多空双杀。

近30日比特币期权波动率变动，来源：gvol.io

比特币永续合约清算情况图，截至6月11日17: 00，来源：bybt.com

非比特币市场：监管信号积极，市场表现不一

与比特币上各方势力的混战不同，从监管到投资者都对以太坊等公链表现出了积极态度。以太坊暂时并未列入“高风险资产”范畴；各监管机构对于公链在支付活动中的角色表示了肯定，并希望其能为实体经济发展起到一定助力。

由于强大的基本面支撑，以太坊的表现在黑天鹅之后一直较为稳定，振幅相对较低；然而在6月8日以后，以太坊稳定在了2,500美元线附近，相对上周有所降低。特朗普所代表的保守派对于数字资产市场的不友好态度以及去中心化支付体系的态度，对市场价格造成了一定影响。由于以太坊市场的投机情绪并不如比特币，这意味着来自外部宏观因素的影响被纳入定价的时间可能会更长。同时，随着投机者再次转向比特币，以太坊现货成交量本周为628亿美元，相较上周下降100亿美元；合约成交量为2421亿美元，仅为比特币合约成交量的一半左右。

近7日以太坊价格变动情况，截至6月11日17:00，来源：tokeninsight.com

而非以太坊公链中，Kusama、Solana 表现良好，Kusama 市值达到39.2亿美元，而 Solana 市值则再次回升至100亿美元以上。

近7日 SOL 价格变动，截至6月11日 17:30。来源：tokeninsight.com

可以确定的是，具备基本面的公链通证的不确定性与风险，对于监管而言相对较低，因此其风险边界也相对较高，因监管风险造成的损失，随着以后市场的逐渐完善将不再显著；而对于投机属性较强的通证（如比特币等），监管风险始终是一个重要的影响因素。这从波动率表现中即可看出：在全球监管框架大致明晰的背景下，以太坊获得了更高的预期，其波动率差已经稳定转负；尽管近期表现不佳，但很明显，市场对于以太坊的价值仍处于明显的短期低估状态，其近期升值空间值得期待。