如何利用 Uniswap V3 合成期权产品？（二）

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基础概念：看涨-看跌平价

让我们先复习一下期权的基础设计理论。

在期权设计中，看涨-看跌平价是基本理论基础之一。对于数字资产投资而言，看涨-看跌平价可通过以下案例解释：

1. Alice 想要以 K 价格购买1个ETH。考虑到市价短期内过高，她选择挂1个价格为 K 的买单。随后，价格下降至 K，买单自动成交；而随后，ETH 价格上升至 S，Alice 获利为（S-K)，可以享受到价格变动带来的全部收益；
2. 但如果 Alice 没有足够的资金购买1个 ETH，她可以选择购买一张价格为 C、执行价为 K 的看涨期权合约，在价格变动至 S 后选择行权，并采用现金交割方式。此时，Alice 获利为（S-K)-C，可以享受到价格变动带来的部分收益；但如果价格未上升至 K 以上，看涨期权将不执行，收益为 -C。
3. 如果 Alice 预计价格上升至 K 后不会下跌，她可以选择卖出一张价格为 P、执行价为 K 的看跌期权合约，此时回报为权利金 P。如果价格下跌至 K 以下，看跌期权将被执行，此时回报为（S-K)+P。
4. 如果 Alice 同时采取第二步与第三步，收益将为（S-K)-(C-P)。总收益最初可能不为0，但此时带来了无成本套利空间（卖出看跌期权并买入看涨期权)。随着套利者的进入，在人工套利与套利机器人的作用下，收益最终会为0。因此可以得到：S-K=C-P，即看涨-看跌期权平价公式。该公式表明，现货价差即为看涨期权与看跌期权价差。

看涨-看跌期权平价的存在，意味着数字资产持有者可以在市场上没有看跌期权的情形下，通过合成方式“制作”看跌期权。同理，通过更换其他组合方式，也可以合成多种期权。

不只是备兑看涨: 基于看涨-看跌平价的合成期权

作为对市场的看涨手段，我们可以通过 Uniswap V3 的机制，通过在流动性范围外质押的方式，人工合成备兑看涨期权；但从收益看，其收益曲线实际上与看跌期权卖出策略完全相同。那么，利用类似的方式，我们也可以合成看跌策略。

首先，考虑合成卖出看涨期权，即保护性看跌策略。

1. Alice 拥有一个 Uniswap V3 的 ETH/USDC 备兑看涨仓位（注：“备兑看涨仓位”指的是通过将流动性提供范围设定至现价以上，人工合成的备兑看涨期权）。Alice 开仓时，ETH 价格为 2800 USDC，她选择向池内提供1个 ETH，将流动性提供范围设定在 2900-3100 USDC，即价格上限以上。
2. Alice 在 ETH 价值 3100 USDC 时，在 dYdX 开了一个与看涨仓位名义价值相同的 ETH/USDC 永续合约卖空仓位，以做空 ETH。可以考虑加入一定杠杆以减少策略成本。当然，也有其他方式可以实现，如抵押借贷等，但需要提供抵押品，导致策略成本相较于永续合约而言较高，不过风险相对于永续合约而言较低。
3. 此时，将两个仓位同时持有，便可合成卖出看涨期权。
4. 假设随后几日上升至3200 USDC。此时，Alice 的收益为流动性提供收益、流动性集中价格变动收益，而 ETH 转换为 USDC 的获利与做空 ETH 的损失相互对冲。如果价格继续上涨，由于脱离流动性提供范围，Alice 无法获得更多奖励，此时将会承受亏损。
5. 假设价格随后几日下降至2800 USDC。此时，Alice 在 ETH 上的损失会被对冲，而收益为流动性提供所获得的收益。

无论是备兑看涨期权策略还是合成卖出看涨期权策略，收益主要基于 USDC 本位，以获取更多 USDC 为主。但同样，Uniswap V3 也可以基于币本位进行操作，如制作币本位看跌期权：

1. Alice 拥有3000 USDC。此时，3000 USDC=1 ETH。假设提现手续费不存在。
2. Alice 看好 ETH，但预计 ETH 的价格短期内将下跌，于是选择将 USDT 现货加入 Uniswap V3 上的 ETH/USDC 池中，设定价格范围在2400美元以下，低于目前流动性提供范围下限, 此时只需要提供 USDC。在价格未达到范围内时，Alice 的 USDC 无法转换为 ETH。
3. 随着价格下跌至2400美元，Alice 的仓位进入了流动性提供范围。此时，Alice 的 USDT 开始逐渐转换为 ETH。此时，Alice 可以获得流动性提供奖励、价格范围重置奖励，及以2400 USDC/ETH 以下的价格，向池中交易者出售 USDT、获取ETH 的权利。价格下跌越多，可以换到的 ETH 越多。
4. 如预期市场将止跌回升，Alice 可选择赎回仓位，或在设定仓位时设定“敲出”线，从而得以保证所获 ETH 收益不因市场变动而受损。

让我们回忆一下教科书上的看跌期权定义：看跌期权，指的是在将来某一天或一定时期内，按规定的价格和数量，卖出某种标的资产的权利。客户购入卖出期权后，有权在规定的日期或期限内，按契约规定的价格、数量向期权卖方卖出某种标的资产。

对于提供 USDT 的流动性提供者而言，在向流动性范围下限之下定点提供流动性，他们实际上变相成为了看跌期权的买方。原因在于，他们获得了以更便宜的价格获得更多 ETH 的权利；而期权的卖方，则是提供 ETH 的流动性提供者，他们有义务以更低的价格将 ETH 卖出，而其所获得的权利金则是在提供流动性时所获得的全部奖励。而对于 Uniswap V3 看跌期权买方而言，其最高损失为期权费，而期权费仅为交易成本，甚至可以忽略不计。

基于该看跌期权，基于看涨-看跌平价，我们亦可合成买入币本位看涨期权策略：仅需在币本位看跌期权的基础上，选择以某种方式做多 ETH 现货即可。具体方案如下：

1. Alice 拥有一个基于 Uniswap V3 的币本位 ETHUSDC 币本位看跌仓位。Alice 开仓时，ETH 价格为 3000 USDC，她选择向池内提供3000 USDC，将流动性提供范围上限设定在 2500 USDC以下，即价格下限以下，暂不设流动性提供范围下限。
2. 随后几日，ETH 价格下跌至2500 USDC。此时，Alice 选择做多1.2 ETHUSDC 币本位永续合约，同时，由于价格位于流动性范围内，Alice 的 USDC 开始转换为 ETH，获得流动性提供收益、价格重置收益以及 ETH 收益。
3. 如果价格持续下降，Alice 的币本位合约损失将由看跌期权收益所对冲；而如果价格上涨，此时投资者收益为合约做多收益，该收益理论无上限（假设不考虑资金费率）。

现在，我们已经可以通过 Uniswap V3，合成包含买卖两个方向的看涨与看跌期权。在后续文章中，笔者将具体讲解如何通过组合基于 Uniswap V3 的期权，实现有关波动率的交易策略。